編者按：公募REITs試點繼續(xù)擴容，隨著消費基礎設施REITs正式落地，房地產行業(yè)迎來了前所未有的機遇。
這場變革，與經濟復蘇、行業(yè)調整的大環(huán)境完美匹配，將成為相關企業(yè)完成轉型的重要契機。或許，這也是房地產行業(yè)走向轉型升級、高質量發(fā)展的一條合適新路徑。
隨著公募REITs試點逐漸走向更大天地，觀點新媒體策劃和推出系列深度報道——“REITs紅了”，選擇一批正在或即將在REITs領域大展拳腳的標的，通過采訪、研究和分析，探尋REITs背后的資產故事與企業(yè)邏輯。
觀點網 醞釀已久的消費基礎設施公募REITs終于落地，11月26日，證監(jiān)會及滬深交易所官網同步披露，首批3只消費基礎設施REITs已獲批。
而在10月29日，紅星美凱龍公告稱，擬設立商業(yè)抵押貸款資產支持專項計劃。
對于商業(yè)資產證券化，更多想到的是REITs。REITs是使得商業(yè)不動產的權益證券化并流動起來，CMBS則是將商業(yè)不動產的債項工具證券化進而流通；兩者均是將商業(yè)物業(yè)證券化，但區(qū)別在于權益亦或者是債項工具。
雖未乘上這波消費基礎設施REITs的東風，但紅星美凱龍如若成功發(fā)行CMBS，亦能實現(xiàn)商業(yè)不動產良好的退出，并對融資或者滾動開發(fā)有著推動性作用。
除此之外，這次CMBS申報計劃是紅星美凱龍被收購后的首次公開募資，建發(fā)股份對其經營等方面是否已開始介入，或許能從中探查一二。
試水上海
相較于金茂、印力和華潤置地拿出長沙、杭州和青島的購物中心項目，經營、管理家居連鎖賣場的紅星美凱龍旗下有一號店、至尊Mall、標桿商場三大店態(tài)。
10月29日，紅星美凱龍發(fā)布關于擬設立商業(yè)抵押貸款資產支持專項計劃的公告；而后在11月16日，該公司舉行CMBS計劃推介會。
據(jù)觀點新媒體了解，本次專項計劃擬發(fā)行的資產支持證券規(guī)模不超過40.01億元，期限不超過18年，募集資金計劃用于包括但不限于償還底層資產存量負債、補充公司流動資金等，本次專項計劃成立后，資產支持證券將在上海證券交易所上市交易。
公告顯示，紅星美凱龍控股子公司新偉置業(yè)擬將所持物業(yè)作為底層資產，由公司作為原始權益人，由中信證券作為管理人，通過向投資者發(fā)行資產支持證券的方式募集資金并設立資產支持專項計劃，公司認購次級資產支持證券。
新偉置業(yè)名下上海全球家居1號店南館（即底層資產）于2008年開業(yè)，商場地址位于上海市普陀區(qū)真北路1058、1108號、怒江北路558、558-2、558-3、598號。
為何會選擇上海全球家居1號店南館作為建發(fā)收購后首個公開募資項目呢？
紅星美凱龍2022年財報披露，上海全球家居1號店的營業(yè)收入居于全部門店榜首，在其之后的有上海浦東滬南、上海汶水、江蘇全球家居1號店等，而營業(yè)收入前10的門店中就包括6家全球家居1號店。
坐落于上海市級商圈中環(huán)線內的上海全球家居1號店，位于市人民政府、上�；疖囌尽⒑鐦驒C場的交匯處，同時是滬上規(guī)模的大型家居MALL，也是該集團旗下體量最大、產品最全的商場，更是紅星1號店之中的首店。因而，上海全球家居1號店于紅星美凱龍頗具份量。
資料顯示，上海全球家居1號店南館建筑面積為23.21萬平方米，分為地上6層和底下2層，可租賃面積約為17.1萬平方米。目前該賣場由紅星美凱龍團隊負責運營，實際控制人為廈門市國資委。
南館負一層為精品建材館，1層為國際家居館，2層為精品廚房生活館/溫馨臥房睡眠館，3層是沙發(fā)客廳館/窗簾布藝裝飾館，4層是新中式家具館/意式&美式家具館/藝術畫廊，5層是歐美尊貴家具館/先鋒智能家居體驗館/現(xiàn)代辦公家具館，6層是兒童家具旗艦店/紅木家具館。
除了家居之外，上海全球家居1號店南館在負一層和一層也設有美食、咖啡廳、美容院等業(yè)態(tài)，以滿足消費者的餐飲需求。
當時造價約13.79億元，但因為后續(xù)建設及經營所需進行了相關融資安排，現(xiàn)仍有銀行貸款15.71億元。
這亦契合紅星美凱龍選擇將該底層資產發(fā)行CMBS而不是權益型REITs，以商業(yè)資產的抵押貸款債權作為基礎資產，通過結構化分層設計，再以商業(yè)物業(yè)的租金及運營收入等作為償還貸款本息/證券本息的資金來源。
不管是CMBS還是權益型REITs，底層資產都需產生穩(wěn)定的租金及運營收入。
數(shù)據(jù)顯示，該賣場今年的出租率僅有90.4%，但在2018-2020年期間保持著95%以上。而紅星美凱龍2023年上半年整體自營商場平均出租率85.7%、委管商場平均出租率87.7%，上海全球家居1號店明顯高于整體水平。截至目前，該項目入駐租戶共計416家，換租率約12%。
營收方面，有消息指出，上海全球家居1號店南館在2020-2022年的運營收入分別達到3.42億元、4.12億元和3.54億元。
新偉置業(yè)僅在紅星美凱龍的2022年財報、2023半年報的主要控股參股公司分析中出現(xiàn)，此前年份的營收數(shù)據(jù)就無法查詢獲悉。
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告，觀點指數(shù)整理
財報指出，新偉置業(yè)2022年營業(yè)收入、營業(yè)利潤和凈利潤分別為1.95億元、5.24億元和3.93億元，2023年上半年則是9520萬元、2.42億元和1.81億元。
最新紅星美凱龍發(fā)布設立CMBS的公告中，對于新偉置業(yè)凈利潤則是不一樣的數(shù)據(jù)：2022年、2023年上半年分別為4212.47萬元、2010.21萬元，差值達到3.51億元和1.61億元。
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告，觀點指數(shù)整理
與此同時，新偉置業(yè)的總資產和凈資產亦有明顯縮減，或許是紅星美凱龍為了上海全球家居1號店南館發(fā)行CMBS，所以處置了新偉置業(yè)名下的一些固定資產、債務等，在非核心業(yè)務出表后，凈利潤也有一定下滑。
紅星美凱龍表示，有信心該賣場的經營表現(xiàn)將在2025年恢復至疫情前水平，并預計未來10年營收都保持約5%以上的復合增長率。
公告還提到，建發(fā)股份作為差額支付承諾人在發(fā)生約定的差額支付啟動事件的情況下對專項計劃費用、優(yōu)先級資產支持證券的各期預期收益和應付本金的差額部分承擔差額支付義務，并作為回售承諾人在本次專項計劃每滿3年對經登記確認回售的專項計劃優(yōu)先級資產支持證券進行贖回。
是次CMBS籌備中，建發(fā)股份為該賣場項目提供增信措施。紅星美凱龍方面稱，建發(fā)股份可以為項目進行引流，旗下客戶也是美凱龍的潛在資源。其中，建發(fā)房產的“增量”客戶與建發(fā)物業(yè)的“存量”客戶都有購置建材的需求。
紅星美凱龍還透露到，成功發(fā)行滿3年后的續(xù)接方案，包括：選擇同一物業(yè)重新發(fā)行CMBS，從而達到對以往CMBS的置換；借助家居REITs實現(xiàn)證券化退出；投資者轉售等方式。
對于紅星美凱龍而言，家居REITs或許并不遙遠了。
以往鑒來
紅星美凱龍在商業(yè)物業(yè)的證券化上經驗并不少，包括曾發(fā)行國內家居行業(yè)首個“類REITs”計劃，并在三年里陸續(xù)發(fā)行了3個CMBS產品。
2017年9月，紅星美凱龍與高和資本聯(lián)合對外宣布，“暢星-高和紅星家居商場資產支持專項計劃”成功發(fā)行。
據(jù)了解，該計劃僅面向機構投資者，總規(guī)模為26.5億元；其中優(yōu)先級合計為18.0億元，由銀行、公募基金等機構參與認購；權益級證券合計為8.5億元，由高和資本發(fā)起的私募基金認購。
繼2016年成立以家居商業(yè)地產為基礎資產的并購基金以來，這是紅星美凱龍與高和資本的第二次合作，旨在升級紅星美凱龍的輕資產戰(zhàn)略。
早在2017年5月，紅星以26.50億元出售鄭州雋鎧企業(yè)管理咨詢有限公司100%股權，計劃將兩間位于天津紅橋和河西的購物商場證券化。
該項目的底層資產就是上述兩間天津的紅星美凱龍家居商場，紅星美凱龍在產品發(fā)行后仍將繼續(xù)為商場提供為期五年（有優(yōu)先續(xù)期權）的委托經營管理服務，以獲得浮動委管費作為回報。
再至2021年10月，高和紅星家居商場（二期）資產支持專項計劃獲得交易所受理，債券品種為ABS，擬發(fā)行金額28億元，不超過8年，按市場利率發(fā)行。其中，優(yōu)先級A檔資產支持證券為14.12億元，優(yōu)先級B檔資產支持證券為4.47億元，次級資產支持證券為9.41億元。
2022年4月，二期項目獲上交所通過，但后續(xù)的發(fā)行計劃并未如期出現(xiàn)。
同年8月26日，“暢星-高和資產計劃”17暢星01、17暢星02、17暢星次公告停牌，原因為存在重大事項。隨后消息指出，因再融資進展緩慢，紅星美凱龍或無法按期兌付26.5億元“17暢星”。
是次作為權益類公募REITs的一次預演，紅星美凱龍或許沒能料想到會是如此折戟，其中二期未能發(fā)行的原因可能包括不少因素，雖然類REITs不算成功，但CMBS緊隨而上了。
完成發(fā)行類REITs的幾天后，紅星美凱龍在上交所成功發(fā)行國內首單家居賣場CMBS，發(fā)行規(guī)模24億元，期限18年，分為A、B兩檔，其中A檔利率為5%；底層資產為天津河東和上海浦江的兩家商場。
這單CMBS預示著紅星美凱龍旗下眾多一二線城市的商場物業(yè)或將能開啟全新的融資方式，通過在交易所發(fā)行CMBS緩解資金壓力。
連續(xù)發(fā)行的類REITs和CMBS給予了投資者和紅星美凱龍一定信心，亦標志著后者商業(yè)模式的重要升級，“輕資產”的目標似乎并不遙遠了。
隨后在2018年、2019年，紅星美凱龍再發(fā)行兩單CMBS，在發(fā)行CMBS產品上進一步增加經驗，也在資產證券化之路上努力前行中。
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告，觀點指數(shù)整理
4單項目底層資產涉及天津、北京、上海、煙臺和武漢5個城市，共同點即核心區(qū)域的家居賣場。
CMBS方面，紅星美凱龍此前3單發(fā)行利率并不低，總退出金額約72.6億元。
但由于金融機構信貸意愿較低，今年以來CMBS/CMBN發(fā)行規(guī)模銳減，業(yè)績下滑的紅星美凱龍能否成功發(fā)行亦是一個未知數(shù)。
為何紅星美凱龍會更青睞于發(fā)行CMBS？
其一，CMBS能在不需要讓渡項目控制權的情況下改善公司現(xiàn)金流，這對紅星美凱龍來說是選擇原因之一。CMBS的本質是抵押貸款證券化，并不涉及不動產資產轉讓，不動產抵押僅是主債權合同的附屬權益。
其二，CMBS融資能夠突破開發(fā)商主體的評級，能通過優(yōu)質的底層資產質量去爭取更高評級水平的。對于業(yè)績并未好轉的紅星美凱龍來說，把優(yōu)質項目推出去獲得高評級甚是重要。
其三，CMBS融資能得到更多資金，因為融資規(guī)模是與底層資產物業(yè)評估價值掛鉤的。而是次計劃發(fā)行CMBS的底層資產更是居于紅星美凱龍營業(yè)收入榜首，疊加優(yōu)質區(qū)位，評估價值可謂是十分樂觀。
而且相比傳統(tǒng)的一些經營貸，或者如果在不想失去控制權的情況下引入投資者，CMBS能最高做到物業(yè)評估值的70%，可進一步擴大融資規(guī)模。
具有融資期限長、限制較少特點的CMBS產品，紅星美凱龍不僅能保留管理門店，而且提高資金使用效率，對于持有數(shù)十家自營商場的家居行業(yè)龍頭來說，是一個不錯的選擇。
建發(fā)入主
收購紅星美凱龍之后，暫時還沒看到建發(fā)股份在具體經營上的聯(lián)動，但融資的推動已然出現(xiàn)。
7月26日，紅星美凱龍與中國銀行股份有限公司廈門市分行在廈門中銀大廈舉行戰(zhàn)略合作簽約儀式。
根據(jù)合作協(xié)議，雙方一致同意建立長期、穩(wěn)定、互惠、互利的戰(zhàn)略合作關系，同時探索建立新型戰(zhàn)略銀企伙伴關系，并將在授信、資金結算、現(xiàn)金管理平臺、商業(yè)REITs、直融市場、消費金融等領域展開多層次的深入合作，鞏固和擴大雙方在各自領域中的優(yōu)勢。
紅星美凱龍首席執(zhí)行官車建新表示，紅星美凱龍擁有一二線城市商場等優(yōu)質資產，希望借助此次合作在重點項目建設、商業(yè)REITs、消費金融場景等方面助力公司業(yè)務拓展。
其中重點提到包括商業(yè)REITs，雖然此次戰(zhàn)略合作簽約過后，紅星美凱龍與中行還未有其他的消息披露出來，但背靠建發(fā)的紅星美凱龍似乎并未扭轉困勢。
截至2023年9月30日，紅星美凱龍經營了89家自營商場、278家委管商場，通過戰(zhàn)略合作經營8家家居商場，再以特許經營方式授權51家特許經營家居建材項目，共包括457家家居建材店/產業(yè)街。
2023年前三季度，紅星美凱龍無新開自營商場，關閉3家商場，分別位于江西南昌、湖北十堰、廣東深圳，有2家商場由自營轉為委管，位于湖北武漢、廣東深圳；委管商場新開6家商場，關閉12家商場，另有2家商場由委管轉為特許經營，位于浙江麗水、安徽阜陽。
數(shù)據(jù)來源：公司公告，觀點指數(shù)整理
自營商場主要位于一二線城市核心地區(qū)，委管商場和特許經營多是在三線及以下城市擴展商場網絡，進而對下沉市場實現(xiàn)快速的滲透。
從收入來源來看，自營業(yè)務帶來的租賃、管理收入與委管業(yè)務收入作為紅星美凱龍營業(yè)收入的主要貢獻，占比達到60%以上。
但在疫情過后，紅星美凱龍依舊業(yè)績承壓。
前三季度，紅星美凱龍營業(yè)收入86.75億元，同比下降17.25%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為-5.6億元，同比下降142.53%；經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額27.68億元，同比下降30.37%。其中，2023年10月自有商場的合計合同租賃及管理費收入下滑達1.59%。
紅星美凱龍已開業(yè)自營商場于報告期內取得營業(yè)收入53.69億元，比上年同期減少16.4%，毛利率為72.3%，相比2022年同期毛利率減少2.1個百分點。
對于合同租賃及管理費收入環(huán)比下滑，紅星美凱龍表示，國內經濟面對需求收縮、供給沖擊雙重壓力下，商場出租率出現(xiàn)階段性短期下滑；同時提振商場出租率，實現(xiàn)為場內商戶引流促進銷售，給予了租金優(yōu)惠。
直至在8月15日美凱龍完成董事會換屆選舉，建發(fā)股份才取得控制權，便就遭到業(yè)績低迷且下滑的情況，而且截至11月21日紅星美凱龍合并范圍內新增到期未能償還的債務總金額為3.84億元。
建發(fā)股份與紅星美凱龍的聯(lián)動，或許能從紅星美凱龍在11月13日召開2023年第四次臨時股東大會中探查一二，該會議主要審議三項議案，分別是變更審計機構、增加經營范圍和修改公司章程的議案。
市場人士對增加經營范圍的議案解讀為建發(fā)股份要與美凱龍業(yè)務整合，因為其增加的范圍主要包含兩項：一是貨物進出口，二是技術進出口，與供應鏈運營業(yè)務相符合。
建發(fā)股份曾表示，供應鏈業(yè)務正在探索與美凱龍進行多維度的合作，旗下消費品集團與美凱龍將加強戰(zhàn)略協(xié)同，發(fā)揮建發(fā)在全球供應鏈領域資源整合的能力，以及美凱龍作為家居建材平臺的資源整合能力，創(chuàng)造更大的商業(yè)價值。
除供應鏈以外，紅星美凱龍擁有的家居購物中心亦能填補建發(fā)在商業(yè)板塊的不足。
業(yè)內人士透露到，建發(fā)房產旗下專業(yè)商業(yè)資產運營服務公司建發(fā)商管未來將接管紅星美凱龍部分在一二線的項目。
據(jù)了解，自營商場在一二線城市占比超80%，分布于當?shù)貎?yōu)勢地段。因為拿地之時這些地塊多為在新區(qū)或郊區(qū)，經過城市的發(fā)展，商業(yè)重心漸漸轉至其周邊。
如果建發(fā)商管介入運營后，這些資產很大機會能發(fā)行公募REITs，而紅星美凱龍亦能實現(xiàn)更加輕資產化，并降低計息負債規(guī)模和資產負債率。
REITs紅了 | 一場前所未有的變革正在開啟。
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