編者按：2023年，是中國經(jīng)濟在三年疫情后的第一年，身處諸多外部環(huán)境和內(nèi)部發(fā)展的壓力，但經(jīng)歷艱難，我們更應(yīng)堅定信心。
在谷底，走向上的路。觀點新媒體繼續(xù)策劃和推出年度系列報道——“谷底一年”，以求全面與深刻聚焦在困難時期里，優(yōu)秀企業(yè)群體的堅強與堅韌，它們遭遇坎坷，心向美好。
與此同時，我們亦將繼續(xù)對話一批具有全球視野和豐富學(xué)識的經(jīng)濟學(xué)者與行業(yè)領(lǐng)袖，從他們的角度，解讀中國經(jīng)濟與行業(yè)未來發(fā)展。
觀點網(wǎng) 2024年的鐘聲即將敲響，回首往昔，去年立下的Flag，你完成了嗎？
顯然，王健林并沒有。
按照原本計劃，珠海萬達(dá)商管將于2023年12月31日前實現(xiàn)香港上市。然而歷經(jīng)四次遞交招股書，王健林仍未敲開港交所的大門。
據(jù)觀點新媒體了解，12月28日，港交所顯示珠海萬達(dá)商管第四份招股書失效，這也意味著2023年上市的目標(biāo)已經(jīng)不能達(dá)成。
市場消息稱王健林有意推遲珠海萬達(dá)商管的上市時間，仍在與投資者竭力商討。
除了上市不及預(yù)期，萬達(dá)還面臨著流動性壓力增加等影響，不得不采取出售資產(chǎn)、讓渡股權(quán)等一系列動作。
在拯救流動性的路上，王健林舍去了什么？珠海萬達(dá)商管上市又還有哪些路未走通？
上市難成行
六個月期滿，珠海萬達(dá)商管的招股書又失效了。
這是過去三年以來提交的第四份招股書，但王健林有意將上市日期延后三年。
早在2023年11月27日，有市場消息稱，珠海萬達(dá)商管有意將香港上市時間最長推遲至2026年，正在和投資方進(jìn)行商討。
有熟悉萬達(dá)的投資者告訴觀點新媒體：“大部分投資方表示不接受這個方案。”
其一，延期三年時間太長，如若至2024年，或許能爭取到大部分投資人的認(rèn)同；其二，市場環(huán)境存在較大不確定性，珠海萬達(dá)商管最終能否如約上市仍舊不確定。
一家持有萬達(dá)美元債的私募機構(gòu)也表示不同意上述方案，因為延期時間太久，資金成本過高。
畢竟從2021年入股至今已過去三年時間，再延期三年，意味著戰(zhàn)投資金短期內(nèi)難以解套。
王健林沖擊港股IPO的夙愿遲遲未能達(dá)成，根本原因或許是珠海萬達(dá)商管始終未獲得證監(jiān)會“大路條”以及監(jiān)管層面的備案審批。
據(jù)了解，早在2021年8月20日，中國證監(jiān)會國際部便接收到珠海萬達(dá)商管的審批材料。兩個月后，該公司取得了證監(jiān)會“小路條”，且迅速向港交所遞交了第一份上市招股書。
按要求，上市申請材料遞交之后，證監(jiān)會將同時進(jìn)行意見反饋，如果各方反饋工作均無異議，證監(jiān)會出具“H股發(fā)行批復(fù)”，俗稱“大路條”。有了“大路條”，港交所才會安排公司進(jìn)行上市聆訊，通過后再進(jìn)一步啟動發(fā)行、路演和上市工作。
一般來說，從取得“小路條”到“大路條”需3到6個月時間，但是珠海萬達(dá)商管宣布港股上市以來，“大路條”遲遲未有進(jìn)展。
2023年2月，證監(jiān)會發(fā)布上市新規(guī)，最新要求顯示，自3月31日起，境內(nèi)企業(yè)直接和間接境外發(fā)行上市均被納入備案監(jiān)管。
也就是說，根據(jù)最新的要求，珠海萬達(dá)商管要在港股上市，不僅要拿到證監(jiān)會的“大路條”，還要在證監(jiān)會備案并獲得審批。
新規(guī)發(fā)布以后，萬達(dá)反應(yīng)同樣非常迅速，于2023年4月13日遞交了備案材料，但直至目前仍無法查詢到萬達(dá)的上市“通行證”。
遲遲為見的“大路條”、懸而未決的監(jiān)管審批，市場輿論洶涌下，珠海萬達(dá)商管的上市歷程可謂是“好事多磨”。
新解決方案
上市計劃不及預(yù)期，最令王健林困擾的應(yīng)該是380億元股權(quán)回購款。
根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，在2021年重啟港股IPO之時，王健林在騰訊、蘇寧、京東和融創(chuàng)“四大巨頭”基礎(chǔ)上，拉來了鄭裕彤家族、碧桂園、中信資本、螞蟻、PAG太盟投資集團等22家機構(gòu)投資人。
初步測算可知，彼時珠海萬達(dá)商管的前融資金達(dá)到380億元人民幣，折合約60億美元。
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書、觀點指數(shù)整理
拉來戰(zhàn)投之時，王健林亦與投資者們設(shè)立了對賭協(xié)議。
一方面，珠海萬達(dá)商管2021年至2023年實際凈利潤將分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元，如未達(dá)成，萬達(dá)方將以零對價轉(zhuǎn)讓有關(guān)數(shù)量的股份或向投資者支付現(xiàn)金，以補償投資者。
從萬達(dá)披露的數(shù)據(jù)來看，珠海萬達(dá)商管2021年稅后利潤為53億元，2022年為75億元，2023年（預(yù)估）為95億元，順利過關(guān)。
另一方面，珠海萬達(dá)商管承諾，假設(shè)投資者持有股份未在2023年12月31日前轉(zhuǎn)換為H股，該公司股東將回購全部股份。
彼時各方約定，每股撤資股份的撤資價格等于自交割日期起至全額支付撤資價格之日止每股投資對價每年（以365天為基礎(chǔ)）預(yù)提所得稅稅后（如有）年內(nèi)部收益率8%產(chǎn)生的回報，加每股股份已宣派但未派付的股息之和。
隨著期限臨近，珠海萬達(dá)商管仍未能成功上市，相關(guān)對賭條款將觸發(fā)，帶來的后果是萬達(dá)需要掏出超過380億元回購?fù)顿Y者手中的股權(quán)。
為此，王健林提出了新的解決方案。
2023年10月26日，有市場消息傳出，珠海萬達(dá)商管正與投資者商討若相關(guān)解決方案，計劃通過向投資者提供補償?shù)姆绞�，避免償還股權(quán)回購款。
隨后11月中旬，又有傳聞稱，萬達(dá)提出在4年內(nèi)分期償還股權(quán)回購款，并提供珠海萬達(dá)商管20%股權(quán)作為抵押的方案，未獲通過。
直至12月12日，距離上市對賭期限不到20天時間，太盟投資集團與大連萬達(dá)商管集團共同宣布簽署新投資協(xié)議。
據(jù)此，太盟將聯(lián)合其他投資者，在2021年的投資贖回期滿時，經(jīng)大連萬達(dá)商管集團贖回后，對珠海萬達(dá)商管進(jìn)行再投資。
緊接著，碧桂園、永輝超市等部分投資者，接連以30.69億元、45.3億元的價格，出讓所持萬達(dá)股份。
熟悉萬達(dá)的相關(guān)人士表示，本次簽署新協(xié)議，有個別現(xiàn)有投資人選擇退出投資，但絕大多數(shù)投資人保留了對萬達(dá)的投資，更重要的是有新投資人進(jìn)入，包括一些境外投資人。
不過，上述人士亦強調(diào)：“目前投資人名單并未完全確定�！�
無論離場又進(jìn)場的投資者有哪些，能夠明確的是，新舊戰(zhàn)投更替之間，萬達(dá)完成了股權(quán)置換，壓在王健林肩上的380億元重?fù)?dān)正式卸下。
不過，新協(xié)議的簽署也為萬達(dá)帶來了新的問題。
公告明確，協(xié)議之后，大連萬達(dá)商管于珠海萬達(dá)商管的持股比例降至40%，而單偉健控股的太盟投資集團以及現(xiàn)有及新進(jìn)入的投資人股東，將共計持股60%。
2021年引入戰(zhàn)投后，22家機構(gòu)投資人以及6位高管作為基石投資者，總計持有珠海萬達(dá)商管21.17%股權(quán)。
而大連萬達(dá)商管直接持股約69.99%，并通過珠海萬贏、銀川萬達(dá)間接持股約8.84%。按此計算，大連萬達(dá)商管及其一致行動人中持股78.83%。
也就是說，王健林用將近40%的股份換來了暫時安寧，但隨著持股比例進(jìn)一步下降，珠海萬達(dá)商管或?qū)⒚媾R控制權(quán)易手的隱憂。
當(dāng)下與未來
但對王健林而言，與其擔(dān)心未來還沒有發(fā)生的事情，不如集中精力應(yīng)對當(dāng)下問題。
除去380億元股權(quán)回購款之外，受上市不及預(yù)期影響，萬達(dá)還面臨提前還貸、債券中止、評級下調(diào)等壓力，公司流動性進(jìn)一步承壓。
據(jù)查閱，2023年上半年，大連萬達(dá)集團共13億美元三筆銀行貸款首次觸發(fā)提前還貸風(fēng)險。
彼時，萬達(dá)與銀團參貸行的原合同條款約定，若珠海萬達(dá)商管未能在2023年5月8日前完成赴港上市，萬達(dá)作為借款人需要盡快通知各參貸行，如果大多數(shù)貸款行要求還款，則萬達(dá)需要歸還貸款存量本金及對應(yīng)的利息。
隨后，經(jīng)與貸款機構(gòu)協(xié)商，上述貸款合同約定上市日期調(diào)整為2023年11月30日。如今，上述13億美元資金面臨二次觸發(fā)提前還貸。
另據(jù)觀點新媒體了解，早在2023年6月中旬，大連萬達(dá)商管一筆60億元的債券注冊程序被證監(jiān)會中止。
針對債券的中止，萬達(dá)方面回應(yīng)稱：非終止，是暫停。此次中止發(fā)行的小公募債，是因為市況未達(dá)公司預(yù)期而主動放棄發(fā)行，不排除未來在具備條件的情況下重新提交發(fā)債申請。
9月14日，萬達(dá)一筆5.95億元的ABS同樣被終止；一個月后，一筆33.01億元的ABS狀態(tài)亦更新為終止。
一邊是提前還貸，一邊是發(fā)債遇阻，顯然，萬達(dá)的流動性壓力正在進(jìn)一步提升。
觀點新媒體查閱，截至目前，萬達(dá)商管境內(nèi)信用債余額僅剩69億元。而在即將到來的2024年，萬達(dá)商管到期的境內(nèi)債券共有五筆，債券余額為18.78億元，而行權(quán)到期的境內(nèi)債兩筆，共計30億元。
除此之外，該公司于2024年到期的境外債券僅一筆，共計6億美元，目前已對上述債券進(jìn)行了展期，但同樣需要在2024年內(nèi)分期兌付。
也就是說，接下來一年，萬達(dá)到期、行權(quán)到期的境內(nèi)外債券金額仍有91.87億元。
截至2023年上半年，大連萬達(dá)商管短期借款約64.91億元，一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債681.76億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價余額約為146.92億元，顯然難以覆蓋短期債務(wù)。
為拯救公司流動性，王健林選擇了與2017年同樣的方式。
2023年5月31日，萬達(dá)集團計劃以約10億元人民幣（約合1.4億美元）出售旗下快錢公司第三方支付牌照，潛在買家包括字節(jié)跳動等企業(yè)。
6月以來，萬達(dá)商管接連出售了旗下五家萬達(dá)廣場，包括上海、江門、廣西等地區(qū)的重點項目；6月9日，萬達(dá)地產(chǎn)將旗下武漢萬達(dá)東湖置業(yè)有限公司90%股權(quán)擺上交易桌；9月1日，有市場消息稱，萬達(dá)正尋求向德意志銀行出售旗下的體育營銷部門盈方體育傳媒公司；12月18日，萬達(dá)地產(chǎn)完成轉(zhuǎn)讓武漢楚河漢街文旅10%股份。
除此之外，萬達(dá)還通過接連減持、出售萬達(dá)電影股權(quán)的方式，套現(xiàn)資金近百億。
據(jù)不完統(tǒng)計，從2023年3月至7月，王健林接連減持萬達(dá)電影股權(quán)超過1億股，套現(xiàn)金額超過12億元。
7月10日，萬達(dá)投資又向東方財富“老板娘”陸麗麗轉(zhuǎn)讓萬達(dá)電影1.8億股；一周之后，萬達(dá)投資向一致行動人莘縣融智轉(zhuǎn)讓1.77億股，共計套現(xiàn)資金超45億元。
7月下旬，王健林又以22.62億元的代價向上海儒意轉(zhuǎn)讓萬達(dá)投資49%股權(quán)；12月6日，萬達(dá)電影發(fā)布公告稱，北京萬達(dá)投資51%股權(quán)擬轉(zhuǎn)讓予上海儒意投資。
接連轉(zhuǎn)讓之下，王健林依托萬達(dá)電影這一平臺回籠資金超百億，萬達(dá)電影控制權(quán)也正式易主。
谷底之后
上市與流動性之間，王健林正在尋找新的平衡。
無法如期上市，加劇了企業(yè)的資金困局，但萬達(dá)自身的財務(wù)狀況，才是導(dǎo)致資金壓力的原因。
從招股書數(shù)據(jù)來看，過去許多年時間里，珠海萬達(dá)商管與控股股東大連萬達(dá)集團之間存量大量的資金往來。
據(jù)可查閱的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2018年，珠海萬達(dá)商管向大連萬達(dá)集團提供的劃撥款共計1.71億元，隨后的2019年、2020年，這一數(shù)值呈現(xiàn)指數(shù)級增長態(tài)勢，分別達(dá)到55.26元、91.98億元，而同期結(jié)算向大連萬達(dá)提供的劃撥款僅有0.16億元、22.91元及3.61億元。
通常來說，劃撥款是指一種資金調(diào)配的方式，通過將某筆資金從一個賬戶劃撥到另一個賬戶，實現(xiàn)成本分?jǐn)偦蛘邊f(xié)同。
2021年，珠海萬達(dá)商管向大連萬達(dá)集團提供的劃撥款為21.91億元，而結(jié)算的款項共計144.21億元。
也就是說，從2018年至2021年的劃撥款項，基本于2021年結(jié)算完成。
不過劃撥款通常是不設(shè)利率的，也就是說，上述資金雖于2021年完成結(jié)算，但珠海萬達(dá)商管在四年時間里向大連萬達(dá)商管提供了超170億元無成本的資金支持。
除了劃撥款，2020年、2021年，珠海萬達(dá)商管接連向大連萬達(dá)集團提供貸款27億元、63.82億元，上述資金也在2021年期末已退還及兌付。
相比劃撥款，貸款往往存在一定的利息，珠海萬達(dá)商管于招股書提到，2020年、2021年及2022年期間，該公司向關(guān)聯(lián)方發(fā)放貸款錄得的利息收入分別為1.03億元及1.83億元、0元。
粗略計算發(fā)現(xiàn)，2020年及2021年兩年，珠海萬達(dá)商管向關(guān)聯(lián)方提供貸款的利率分別為3.8%、2.8%，并不算高。
除了直接資金支持外，在提供服務(wù)后的回收款項方面，珠海萬達(dá)商管亦給予了大連萬達(dá)商管極大便利。
數(shù)據(jù)顯示，過去三年珠海萬達(dá)商管應(yīng)收賬款當(dāng)中，來自關(guān)聯(lián)方的占比均超過85%。其中，2021年末，該公司貿(mào)易應(yīng)收款項為17.45億元，關(guān)聯(lián)方占比為92.44%，約16.13億元。
截至2022年底，萬達(dá)商管來自關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收款為25.56億元，占比微降至88.66%，但到了2023年5月31日，來自關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收款項占比再度提升至94.17%，達(dá)到25.05億元。
不僅關(guān)聯(lián)方占比很高，而且對應(yīng)款項的周轉(zhuǎn)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)慢于第三方。其中，2022年，關(guān)聯(lián)方應(yīng)收款的周轉(zhuǎn)天數(shù)是119天，第三方款項的周轉(zhuǎn)天數(shù)僅為4天。
應(yīng)收賬款通常是指企業(yè)在正常經(jīng)營過程中，因銷售商品、產(chǎn)品、提供勞務(wù)等，向購買單位收取的款項。而在珠海萬達(dá)商管，更多是向關(guān)聯(lián)方提供商管服務(wù)等所需收取的運營費用、服務(wù)費用等，屬于債權(quán)的一種。
通過分析珠海萬達(dá)商管的應(yīng)收款項情況發(fā)現(xiàn)，關(guān)聯(lián)方大連萬達(dá)商管存在拖欠款項的可能，這也容易導(dǎo)致壞賬風(fēng)險的發(fā)生。換個角度看，也算變相的資金輸血。
除直接資金支持與應(yīng)收賬款以外，作為大股東的大連萬達(dá)商管，每年亦能從珠海萬達(dá)商管獲得大筆的分紅。
數(shù)據(jù)顯示，2020年至2022年，珠海萬達(dá)商管分別分派股息51.8億元、11億元和70億元，累計132.8億元；2023年，珠海萬達(dá)商管進(jìn)行了兩次派息分紅，總金額超過50億元。
對比發(fā)現(xiàn)，同期珠海萬達(dá)商管毛利分別為63.44億元、105.22億元、129.84億元，凈利潤分別為11.12億元、35.12億元、75.34億元。
可見，王健林并沒有虧待股東們。
而從持股比例來看，本次與太盟投資集團簽約之前，大連萬達(dá)商管于珠海萬達(dá)商管的持股比例達(dá)到78.83%。也就是說，大連萬達(dá)獲得的資金占據(jù)大部分。而上市不及預(yù)期之下，流動性壓力增加，萬達(dá)本身的財務(wù)與資金結(jié)構(gòu)才是原因。
身處谷底的2023年，萬達(dá)不斷進(jìn)行自救，但要再邁出的每一步是否都是上坡路？
用股權(quán)換取空間與時間，萬達(dá)迎來了新一批戰(zhàn)投、380億元重?fù)?dān)得以緩解、6億美元債務(wù)亦實現(xiàn)展期……短期壓力驟降，長期仍需從行業(yè)大環(huán)境與企業(yè)自身策略觀察。
谷底一年 | 在谷底，走向上的路。
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