谷底一年 | 龍湖歸隱于江湖

編者按：2023年，是中國經(jīng)濟在三年疫情后的第一年，身處諸多外部環(huán)境和內(nèi)部發(fā)展的壓力，但經(jīng)歷艱難，我們更應(yīng)堅定信心。

在谷底，走向上的路。觀點新媒體繼續(xù)策劃和推出年度系列報道——“谷底一年”，以求全面與深刻聚焦在困難時期里，優(yōu)秀企業(yè)群體的堅強與堅韌，它們遭遇坎坷，心向美好。

與此同時，我們亦將繼續(xù)對話一批具有全球視野和豐富學(xué)識的經(jīng)濟學(xué)者與行業(yè)領(lǐng)袖，從他們的角度，解讀中國經(jīng)濟與行業(yè)未來發(fā)展。

觀點網(wǎng) 創(chuàng)始人歸隱給企業(yè)帶來的震動是巨大的，但之后的故事依然要繼續(xù)。

2023年，對于大多房企來說都是徘徊谷底的一年，龍湖的谷底階段則可以追溯到2022年下半年。

彼時，股債雙殺、即將破產(chǎn)、總部搬遷等各種謠言接踵而至，辟謠與維穩(wěn)舉措讓龍湖疲于應(yīng)對，疊加管理層更替，資本市場的擔(dān)憂情緒有增無減，直接反應(yīng)是再一次的股債雙殺。

為了穩(wěn)住市場情緒，龍湖管理層開始增持股份，同時贖回美元債，股價得到回穩(wěn)。但做空的聲音依然存在，龍湖數(shù)只債券此后多次觸發(fā)盤中臨停。

在外界看來，龍湖當(dāng)時已經(jīng)到了岌岌可危的地步。

至12月，龍湖一筆7億元“內(nèi)保外貸”融資落地，情況開始好轉(zhuǎn)。同時還分別與工行、建行、中行戰(zhàn)略合作，獲相應(yīng)規(guī)模授信額度。

經(jīng)過企業(yè)一系列維穩(wěn)舉措，終于歸于平靜。

進入2023年，龍湖擺脫了“被做空”的困擾，從1月開始進一步人事交替，隨后提出業(yè)務(wù)提升計劃，項目拓展上保持在行業(yè)前列，財務(wù)一直保持健康狀況。

在陳序平的帶領(lǐng)下，龍湖開啟了調(diào)整之旅，包括住宅、商業(yè)及代建等等。

歸隱于江湖

有人的地方就有江湖，回顧龍湖2022下半年谷底期，所有謠言都來得有點蹊蹺。

一系列故事的起點是在2022年8月10日，龍湖集團股價跌幅一度接近20%，單日蒸發(fā)超200億港元市值，創(chuàng)2018年11月以來最低，收盤跌幅超過16%。

與此同時，龍湖債券“16龍湖02”成交價較前一交易日跌去18.81%，“20龍湖02” 成交價跌30.24%，“G17龍湖2”成交價跌20.72%；幾只不同期限的美元票據(jù)也跌幅不一。

對于這波股債雙殺，市場人士用“罕見”來形容，畢竟在大眾印象中，龍湖財務(wù)穩(wěn)健是有目共睹的。

引發(fā)該風(fēng)波的原因，一是傳言龍湖集團商票大量逾期，旗下子公司亦存在商票拒付記錄。二是瑞銀集團于8月10日發(fā)布報告將龍湖評級由“買入”下調(diào)至“中性”，并將目標(biāo)價由53港元下調(diào)至25.7港元。

股債雙殺帶來的市場影響著實不小，上海票據(jù)交易所也少見地發(fā)布澄清公告：近日，網(wǎng)傳龍湖集團存在大量商票“逾期”記錄。經(jīng)核實，截止到2022年8月10日，龍湖集團無商票違約和拒付記錄，相關(guān)謠傳并不屬實。上海票據(jù)交易所致力于維護票據(jù)市場平穩(wěn)有序運行，對于這種通過謠傳擾亂市場秩序的行為予以譴責(zé)。

面對商票逾期謠言，龍湖也即時澄清表示無商票違約和拒付記錄；瑞銀報告唱空龍湖現(xiàn)金流，龍湖同樣召開投資者會予以回應(yīng)。

“今天股價大跌從我們本身來講沒有太在意，因為這是市場的驚慌導(dǎo)致的，企業(yè)根本沒出什么狀況�！� 吳亞軍在會上還提到，短債結(jié)構(gòu)持續(xù)保持在10%。

風(fēng)波過后，龍湖持續(xù)釋放資金和流動性方面的積極信號。如8月12日宣布以股代息，8月15日獲得35億元銀團貸款。

以為可以松一口氣的時候，8月16日市場又有了“將于8月底破產(chǎn)”的謠言，龍湖隨即發(fā)布微博澄清，并向當(dāng)?shù)毓�安機關(guān)報案。

不過，這些傳言都只是空穴來風(fēng)，真正讓市場震動的是創(chuàng)始人吳亞軍歸隱。

10月28日，龍湖發(fā)布董事會變更公告，吳亞軍官宣退幕。10月31日周一開市，股價跌幅達到23.78%，中途跌幅一度跌去44%。

另外，多只債券跌幅超20%臨時停牌，包括“18龍湖06”、 “21龍湖01”、“20龍湖05”、 “G17龍湖3 “均有跌超20%，盤中臨時停牌，”G17龍湖2“跌超30%，觸發(fā)兩次臨時停牌。

創(chuàng)始人對于每家企業(yè)的影響都是深遠的，即使一再強調(diào)接班人的優(yōu)秀與能力，市場給出的反應(yīng)依然遠超預(yù)期。

對此進行解讀的投資者主要有兩派，一派投資者擔(dān)心吳亞軍退出影響公司經(jīng)營，等待新上任總裁陳序平來處理的，是一筆具有風(fēng)險的資產(chǎn)。

另一派認為最大跌幅正是抄底好時機，龍湖資產(chǎn)安全，已經(jīng)度過了最危險時候，不管在拿地經(jīng)營還是資金面都非常優(yōu)秀，吳亞軍選擇了一個可以安心放手的時機退出。

雙方都將龍湖和吳亞軍深度綁定，退居幕后引起的擔(dān)心與猜測也就不難理解。

事實上，無論是外界的紛擾，還是內(nèi)部管理層的調(diào)整，對龍湖財務(wù)和經(jīng)營韌性都是一次極致考驗�；乜�2021年流傳的龍湖“壓力測試”，最壞結(jié)果均有過預(yù)見。

龍湖做出的應(yīng)對也非常迅速，表現(xiàn)得很有準備，除了有不少護盤動作，管理層變動上亦有充足的提前準備。從結(jié)果來看，讓投資者保持了信心和期待。

這些舉措包括回購約7000萬元公司票據(jù)，提前贖回21億元美債，先后提前償還51億港元、34.5億港元銀團貸款，合計人民幣98億元。

近百億資金對于任何一家企業(yè)來說都是一筆不小的錢，好在龍湖當(dāng)年中期賬面現(xiàn)金及等價物達876億元，不受限制部分約670億元。

不過在部分做空機構(gòu)看來，彼時雷聲不斷的房地產(chǎn)行業(yè)，具備做空潛力的企業(yè)已經(jīng)不多，龍湖是很好的目標(biāo)。

例如部分崗位調(diào)去上海，又給了外界國資入股龍湖的遐想。但早有接近龍湖的人士向觀點新媒體表示，只是為了部分崗位出差方便，接受調(diào)動的人福利補貼很多。

外界擔(dān)憂的聲音仍在，認為異地調(diào)動也伴隨著人員流失。滬蘇區(qū)域項目人士彼時也向觀點新媒體表示，沒有聽到國資入股的風(fēng)聲。

面對眾多紛擾，吳亞軍按部就班退居幕后。但與同行一樣面臨徹底躺平與絕對不放棄之間的選擇題時，龍湖堅定地選擇了后者。

利空盡出后，11月10日，龍湖率先射出“第二支箭”——銀行間市場交易商協(xié)會受理了龍湖集團200億元儲架式注冊發(fā)行，中債增進公司同步受理企業(yè)增信業(yè)務(wù)意向。

12月9日，中國銀行宣布利用境內(nèi)外市場資源，成功為龍湖集團提供“內(nèi)保外貸”業(yè)務(wù)，貸款規(guī)模7億元。

這筆貸款的意義或許已大于金額本身，彼時不少觀點認為，這是監(jiān)管層、銀行及企業(yè)多方均有修復(fù)境外融資信用的意愿，龍湖7億元貸款正是這場信心保衛(wèi)戰(zhàn)的第一步。

道路的選擇

雖然已經(jīng)歸隱江湖，但面對資本市場的多番動蕩，吳亞軍還是第一時間與投資者進行了交流。

去年10月30日的投資者會上，吳亞軍表達了對公司和資本市場的看法：“公司就像一個杯子，資本市場就是透過燈光，投到墻上的影子，資本市場出現(xiàn)波動是正常的。更重要的是，企業(yè)本身好不好，是不是在做正確的事。”

“我非常相信龍湖的團隊，他們做的都是長期思考，而不是忙于應(yīng)付。”

其次，未來將以公司戰(zhàn)略顧問角色出現(xiàn)：“我可能會看兩個問題。一是會看公司在哪做什么生意，做誰的生意，為什么掙錢，這個商業(yè)模式行不行，模型對不對，我可能會提一些建議�！�

“第二，我也是公司的大股東，所以仍然是關(guān)心公司業(yè)務(wù)發(fā)展的，尤其是看這個公司怎么適應(yīng)市場尋求新的利潤增長點，怎么規(guī)避風(fēng)險。”

可以看到，龍湖更為看重的是長期穩(wěn)定發(fā)展。

到底什么是“正確的事”？關(guān)于這一點，恒隆地產(chǎn)董事長陳啟宗曾這樣點評吳亞軍和龍湖：“龍湖的吳亞軍女士，她頭腦清醒，龍湖不是最大的，但是是最好的之一……早年沒人聽我的話（做商業(yè)地產(chǎn)），我去做高檔的商場，龍湖也轉(zhuǎn)型，當(dāng)然不是不再賣房了，但是相當(dāng)多的精力跟資金放在了建立他們的商場。今天龍湖是一個非常穩(wěn)健的企業(yè)�！�

龍湖財務(wù)上的自律也得到專業(yè)人士的肯定，一位做地產(chǎn)法律業(yè)務(wù)的律所合伙人劉唯翔提到：“并不是說龍湖在那個時候或者在過去的十幾年，就和現(xiàn)在爆雷的開發(fā)商有不一樣的認知，龍湖現(xiàn)在的狀況是那些股性的投資人逼出來的�！�

據(jù)過往報道，龍湖上市前夕的2008年，房企遇到的“錢慌”問題不亞于現(xiàn)在，花旗想用此前一筆4億美元貸款和龍湖做對賭協(xié)議，但吳亞軍最終沒有在協(xié)議上簽字，不愿意稀釋股權(quán)的舉動被資本圈人士認為“很聰明”。

2009年上市前，龍湖歸還了這筆貸款，與龍湖同年上市的恒大則經(jīng)歷了數(shù)次與外資在可轉(zhuǎn)債上的對賭。

龍湖一直強調(diào)不做非標(biāo)、前融，在財務(wù)、債務(wù)結(jié)構(gòu)上始終保持謹慎�！褒埡�遇見這些問題是比較早的，依靠我們原則上的一些紀律才走到今天，現(xiàn)在這個是不變的。”吳亞軍強調(diào)。

企業(yè)的原則底線，沒有跟隨領(lǐng)導(dǎo)者的更替而輕易改變。

進入2023年，龍湖集團董事長陳序平進一步接過管理大權(quán)，兼任集團CEO。在他的管治下，商業(yè)地產(chǎn)依然是重要板塊，且延續(xù)住宅業(yè)務(wù)的財務(wù)審慎性原則,每年以銷售回款10%投入商業(yè)地產(chǎn)。

在陳序平看來，經(jīng)營性業(yè)務(wù)還是龍湖穿越周期的重要砝碼。

他在2023年8月份提到：“龍湖現(xiàn)在經(jīng)營性業(yè)務(wù)主要幾大板塊，第一是商業(yè)投資，現(xiàn)在已經(jīng)開業(yè)運營了65座，在手近130座，每年都會保持10座左右的開業(yè)速度；其次，長租公寓在手16萬間，已經(jīng)開業(yè)超11萬間，力爭實現(xiàn)20%的收入和利潤增長；第三，龍湖智創(chuàng)生活包括物管和商管，物管已經(jīng)接管的面積是2.8億方，合同面積達到4.8億方。這三塊業(yè)務(wù)加起來，力爭保持每年經(jīng)營性收入30%-40%的年化增長�！�

關(guān)于商業(yè)，龍湖從2015年開始網(wǎng)格化布局商業(yè)，在手已經(jīng)有141座商場，主要位于國內(nèi)一二線城市，如北京、杭州、重慶等。

在原有基礎(chǔ)上，龍湖商業(yè)要進行提質(zhì)升級，陳序平指出：“2023年初對商業(yè)項目重新做了產(chǎn)品分級，更加匹配空間場景的創(chuàng)新表達和內(nèi)容運營差異化打造，更好與商家、消費者實現(xiàn)情感鏈接，‘一店一策’實現(xiàn)經(jīng)營策略�！�

他進一步透露：“在能級比較高的一些項目，其實客戶對消費升級、零售升級的要求又是比較高的，我們應(yīng)該主動調(diào)整提升這些高能級產(chǎn)值零售定位品牌。”

另一方面，住宅領(lǐng)域宣布將全面做改善型產(chǎn)品。

2023年初，龍湖發(fā)布了全新的三大產(chǎn)品系：云河頌、御湖境、青云闕，這是區(qū)別于剛需的高端改善型產(chǎn)品，要把改善型產(chǎn)品作為主力。不難發(fā)現(xiàn)，這是基于市場變化的應(yīng)對方式。

其實自2022年開始，改善型產(chǎn)品市場表現(xiàn)就已經(jīng)不錯，尤其體現(xiàn)在一線城市上。據(jù)中原數(shù)據(jù)統(tǒng)計，北京區(qū)域10萬+豪宅成交放量，全年成交高達3172套，同比上升56%；仲量聯(lián)行報告顯示，2022年北京高端住宅市場全年總成交量仍創(chuàng)五年新高。

而觀點指數(shù)發(fā)布的“2023二季度深圳房地產(chǎn)市場報告”中提到，144平方米以上戶型環(huán)比上升11.15%。

整體房地產(chǎn)市場仍待恢復(fù)，業(yè)內(nèi)競爭加劇，改善型產(chǎn)品應(yīng)是新的轉(zhuǎn)機。

龍湖集團還提到，人口結(jié)構(gòu)變化，生活水平提升，消費需求多元化，以Z世代為首的消費群體愈發(fā)注重品質(zhì)、悅己、個性化、科技、服務(wù)、體驗等方面，改善產(chǎn)品成交走高存在機遇。

至于財務(wù)自律，龍湖自2022年下半年開啟的一系列“提前還債”應(yīng)該印證了這一點。

據(jù)觀點新媒體報道，龍湖集團早在2022年10月份就已啟動銀團貸款的提前償還，彼時兩次提前償還總額達85.5億港元，算上2023年5月、6月、11月的相同舉措,已對于2024年1月2日到期153億港元銀團貸款完成了至少5次提前償還，剩余約20億港元余額將于12月提前償還。

陳序平也表態(tài)，公司不再增加有息負債，同時將優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低外債比例，增加債務(wù)賬期，年底外債占比將低于20%。

首席財務(wù)官趙軼則提出，保證優(yōu)秀的債務(wù)結(jié)構(gòu)要控制短債占比，保持在10%以內(nèi)；到2024年，公司到期的債務(wù)約200億元，到期外幣債務(wù)幾乎為0。

重新回顧過去，龍湖似乎早就選擇好了未來的道路。

代建新航道

除了在已有成熟航道上繼續(xù)向前，龍湖集團顯然也在新的熱點航道上尋找突圍，代建業(yè)務(wù)就是其中一環(huán)。

數(shù)據(jù)顯示，截止到2023年已有超過60家房企涉足代建，且全年代建項目同比增長超過50%，其中龍湖龍智造的發(fā)展并不遜色。

就觀點新媒體了解，龍智造品牌在2022年8月才正式發(fā)布，在一眾同行中無疑是后來者。

接連簽約蘇州、成都、重慶、北京、無錫多個項目后，龍智造還與大家投控、中鐵城投集團、蘇州漕湖集團等達成合作。而龍智造后來的表態(tài)可以發(fā)現(xiàn)，其正與龍湖集團聚焦主力城市的整體戰(zhàn)略相配合，保證“五個業(yè)務(wù)飛輪齊頭并進”。

2023年8月18日下午，龍湖集團董事長兼首席執(zhí)行官陳序平在中期業(yè)績發(fā)布會表示，隨著入局者增多，代建領(lǐng)域競爭愈加激烈，龍智造會聚焦主力的城市。只有聚焦這些城市，才能發(fā)揮航道協(xié)同的效益。

“龍智造不會下沉三四線，還是聚焦一二線，發(fā)揮航道協(xié)同效益，五個業(yè)務(wù)飛輪（龍智研策、龍智設(shè)計、龍智建管、龍智精工、龍智千�。�齊頭并進�！�

彼時有接近龍湖人士稱，這個航道叫“智慧營造”，目前更傾向于一些高能級的城市。

這在龍智造過往項目布局也可看出一二，如大家控股旗下溫州濱江商務(wù)區(qū)項目，位于溫州市濱江商務(wù)區(qū)核心板塊，總建筑面積約40萬平方米，預(yù)計總投資額達40億元。

再之前，2022年9月，龍湖曾與大家投控合作，獲得超高層綜合體“蘇州雙子金融廣場”代建代開發(fā)權(quán)，項目位于蘇州新區(qū)獅山核心CBD，是一個集住宅、公寓、寫字樓、商業(yè)、酒店等多功能業(yè)態(tài)為一體的超級綜合體項目。

近年來，通過小步快跑的擴張方式，龍湖龍智造已在龍湖深耕的長三角區(qū)域以及川渝地區(qū)獲取了多個代建項目，僅2023年就在全國新增獲取代建類項目超過50個，總建筑面積超過800萬平方米。

除了布局在主力城市之外，龍湖龍智造還兼顧住宅與非住宅代建領(lǐng)域。

據(jù)了解，龍湖龍智造2023年在非住宅領(lǐng)域協(xié)同龍湖商業(yè)簽約重慶榮昌天街項目，為后者提供全周期的代建和代運營的全周期服務(wù)；此外，還承擔(dān)著成都五丁橋城心醫(yī)養(yǎng)項目改造代建，為其2024年開業(yè)提供保障……

另悉，面對中國房地產(chǎn)市場的新發(fā)展模式，龍湖希望用未來幾年慢慢度過新舊模式切換，進入高質(zhì)量發(fā)展。

按照龍湖的說法是，高杠桿企業(yè)出清之后，市場玩家減少，土地競爭也減少，只要保持資金安全、穿越周期，土地會有常態(tài)化的機會。龍湖在策略上也會更加聚焦、更加堅定在高線城市的布局。

接下來，公司不止是聚焦高能級城市，還要在高能級城市的核心地段，這才是足夠安全的。

要穿越周期

走過谷底，江湖上的風(fēng)雨考驗，讓龍湖2023年的表現(xiàn)和以往完全不同。

對比一眾同行虧損為主的中期業(yè)績，2023年上半年，龍湖集團實現(xiàn)營業(yè)額620.44億元，股東應(yīng)占溢利80.6億元，較上年同期增長7.73%；剔除公平值變動等影響后的股東應(yīng)占核心利潤同比增長0.6%至65.9億元。

期內(nèi)，龍湖集團毛利潤139億元，毛利率22.4%；核心稅后利潤率為12.6%（上年同期為10.3%），核心權(quán)益后利潤率可達10.6%（上年同期為6.9%）。

與上文提及的對經(jīng)營性業(yè)務(wù)看重一脈相承，2023年初，龍湖集團在成立30周年之際提出以開發(fā)、運營、服務(wù)三大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展構(gòu)建新發(fā)展模式。

在這一發(fā)展模式下，龍湖更加看重運營和服務(wù)航道的收入和利潤占比，2023年上半年，該項數(shù)據(jù)占營收貢獻已達20%。

數(shù)據(jù)顯示，截至中期，龍湖集團由運營及服務(wù)業(yè)務(wù)組成的經(jīng)營性收入實現(xiàn)122億元，同比增幅為10.4%，經(jīng)營性利潤占比超半數(shù)，利潤結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化。

其中，運營業(yè)務(wù)于期內(nèi)收入為63.3億元，同比增長8%，毛利率達77.3%。商業(yè)投資、長租公寓及其他收入的占比分別為77.0%、19.4%和3.6%。

至于兩個經(jīng)營航道，龍湖集團表示“會更重視同店同比的增長以及經(jīng)營現(xiàn)金流整體回正”。

按照陳序平的表述，要讓兩個經(jīng)營航道能夠?qū)崿F(xiàn)每年20%利潤的增長，從而提高整個資產(chǎn)回報水平。至于兩個服務(wù)航道，希望復(fù)合增長率能夠達到40%。

若預(yù)設(shè)目標(biāo)得到落實，經(jīng)營航道及服務(wù)航道或可進一步改善龍湖集團的收入及利潤結(jié)構(gòu)。

業(yè)績表現(xiàn)以外，中報顯示，截至上半年末，龍湖集團綜合借貸為2070.9億元，在手現(xiàn)金為人民幣724.3億元。凈負債率（負債凈額除以權(quán)益總額）為57.2%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率為61.9%，現(xiàn)金短債比1.96，連續(xù)七年滿足“三道紅線”要求。

綜合借貸中，約678.4億元按固定年利率介乎3.0%至4.8%（視乎貸款期而定）計息，其余借貸則按浮動利率計息。截至年中，固定利率債務(wù)占總債務(wù)的比例為33%。平均借貸成本為年利率4.26%，平均貸款年限為7.19年。非抵押債務(wù)占總債務(wù)比例為67.6%。

首席財務(wù)官趙軼就曾透露：“（龍湖）2024年到期債務(wù)只有200億左右。”

“不管周期或者市場多久恢復(fù)，我們還是做了充分準備，有信心穿越這個周期�！饼埡�管理層在業(yè)績會上表示：“我們堅信，經(jīng)歷了風(fēng)雨考驗的龍湖，短期內(nèi)已具有抵御風(fēng)險的能力，中期保持高質(zhì)量增長的動力，長期具備可持續(xù)發(fā)展、穿越周期的內(nèi)力�！�

吳亞軍歸隱后，她的傳說還在江湖上流傳，而陳序平治下的龍湖新一頁也已展開。

谷底一年 | 在谷底，走向上的路。

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